Informe Provincia de Chubut

Informe Provincia de Chubut

Análisis Fiscal

El déficit operativo de Chubut muestra un marcado crecimiento desde 2011. La razón detrás de esta evolución fue, casi en exclusiva, por el aumento constante en las erogaciones por personal que significan en promedio un 65% de los gastos totales. En 2015, el resultado del ejercicio fue deficitario en $2.500 millones de pesos.

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En tanto, para 2016 la administración proyectó una reducción del déficit hasta un monto cercano a los -$1.200 millones. Para esta proyección se estimó un aumento de los gastos en personal de tan solo 5%. Si tenemos en cuenta que, se proyectó una inflación en torno al 35% anual, esto implica un fuerte ajuste.

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Las erogaciones de la provincia se encuentran muy concentradas en los gastos en personal que, en 2015, significaron un 81% del total y crecieron un 35% en comparación a 2014. En total, los gastos crecieron un 27%.
Esto último, junto con el aumento de sólo 20% de los ingresos, explican el aumento del rojo en las cuentas de la provincia.

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Los ingresos de Chubut son mayoritariamente tributarios: $11.540 millones de pesos, que significan el 66% del total. Dentro de los mismos, vale la pena diferenciar que más de la mitad tienen origen nacional, principalmente por parte del Régimen de Coparticipación Federal ($5.130 millones).
Por otro lado, del 34% restante de los ingresos, resultan importantes aquellos ingresos por regalías de Hidrocarburos, lo cual resulta razonable por ser una provincia con alta participación de la industria petrolera en el PBG.
Siendo así, es importante tener en cuenta la difícil situación que atraviesa el sector y su traducción en los ingresos de la provincia. Por este motivo, en el último ejercicio las regalías cayeron en un 6% a $3.800 millones, mientras que para 2016 se espera que aumenten un 53%.

Con la devolución del 15% de la coparticipación bruta a las provincias, a Chubut le corresponderían alrededor de $1.500 millones del año 2015. Esto representa un 8% de los ingresos totales, misma suma que las transferencias discrecionales de Nación, con lo cual, si la nación no transfiere discrecionalmente para compensar el ingreso extra de la provincia, Chubut tendría el 100% de sus ingresos sin depender de transferencias discrecionales.
Alcanzar la meta propuesta para 2016 de reducir el déficit a la mitad parecería difícil de concretar. Por el lado de los ingresos, la devaluación de principios de año le permite aumentar sus ingresos por regalías significativamente (53%). Pero por el lado del gasto implica un ajuste muy importante (18% de aumento), con la inflación

Análisis de la deuda

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A la fecha, el stock de deuda medida en pesos es de aproximadamente $17.000 millones. Si tomamos un PBG de $76.400 millones de pesos a diciembre de 2015, estimando un crecimiento de 26,6% con respecto a 2014 (el último dato oficial disponible), la relación Deuda/PBG es de 22,5%.
El stock de deuda representa el 94% de la recaudación de un año. La carga de capital e intereses promedio de los próximos 5 años representa el 14% de la recaudación anual.
En cuanto al tipo de deuda, el 87% de la deuda es a tasa fija. A su vez, el 88% está nominado en dólares, un 10% está en pesos y el remanente de 2%, es deuda en otras monedas.

Los mayores compromisos de deuda se registran pasado el año 2020, cuando comienza a amortizar el nuevo bono a 2026. En tanto, de los vencimientos más próximos, el mayor se registra en 2017 con un total de $5.300 millones de pesos. De ese monto, $4.600 millones son de deuda en dólares, por lo que serán necesarios aproximadamente USD 300 millones.1

Conclusión
A mediados de julio, Chubut lanzó la emisión de un bono en dólares con vencimiento en 2026 con un cupón de 7,75% (PUL26 – ISIN USP25619AB67). Al día de hoy, dicho bono rinde 7%, 150 bp por encima del Bonar 2026 (AA26). Vale aclarar que para operar ambos activos se deben operar al menos 150.000 nominales.
Es importante contemplar, también, que el bono se encuentra garantizado por las regalías que las petroleras pagan a la Provincia por pozos en territorios amparados en la Ley de Hidrocarburos. En cuanto a esto, cabe tener en cuenta dos hechos. Por un lado, como ya fue mencionado, a los precios actuales del petróleo se han reducido significativamente las intenciones de exploración y explotación por parte de las compañías. De mantenerse en el nivel actual (USD 44 p/barril) o, en el peor de los casos, de caer nuevamente, existen riesgos de que resulte afectada la garantía. Por otro lado, las reservas existentes de petróleo y gas se estima que tengan una expectativa de vida de 30 y 15 años respectivamente. Con los precios deprimidos, la capacidad de “estirar” la vida de las reservas se encuentra disminuida, con lo cual es más probable que continúen disminuyendo con los años, afectando también la garantía. De esta manera, en cualquiera escenario en el cual caiga la actividad petrolera, se verá afectada la capacidad de pago de los bonos, lo que invita a seguir de cerca el tema.
La situación fiscal de la provincia es un tema a seguir, la carga de capital e intereses (14% de la recaudación anual) por los próximos años obliga a refinanciar deuda y/o a reducir el déficit. Con las salvedades mencionadas previamente, consideramos que tener un colateral es un plus interesante.

Tomando como base lo antes expuesto, recomendamos invertir en bonos de Chubut a 2019 (dólar linked) yield: 6,75% y en Chubut 2026 yield: 7%.

(1) Tomando como base un tipo de cambio BNA actual de 15,15

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