Informe Renta Fija

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Bonos en USD – Cuadro de Potenciales al 30 Junio 2017

A continuación presentamos la actualización el cuadro de potenciales con las respectivas proyecciones y resultados al 30/06/17

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Como podemos ver, y como consecuencia de la sostenida caída en los rendimientos desde Mayo a la fecha, las potencialidades de los bonos correspondientes al tramo corto de la curva ya no resultan tan atractivos. Proyectando rendimientos de 3,5 puntos sobre el análogo bono americano, y tomando como corte bonos con vencimiento hasta el año 2024, se pueden capitalizar resultados directos en promedio del 3,5%, los cuales no resultarían atractivos sobre una base riesgo beneficio. Para poder obtener resultados que tiendan a una relación más justa, lo recomendable seria ubicarse en el tramo medio de la curva, más precisamente en DICY / DICA (2033). De confirmarse la proyección, sobre una base anual, el resultado neto se ubicaría en torno al 15% en dólares, lo cual sigue siendo muy destacable en un contexto de tasas bajas a nivel internacional, como se puede observar en el grafico comparativo con la región. Se pueden obtener rendimientos similares con los PAR´s pero dado que su cupón nominal es menor (menor current yield), preferimos los Discount. A su vez, vemos valor en el Bonar 2046, pero siempre recordando que la inversión mínima para invertir son 150.000 nominales (aprox. 160.000 USD). Otro aspecto a destacar, es que en un contexto de sinceramiento fiscal, con tasas del 10%, seguramente estos bonos sean los más demandados, ya que permitirían recuperar el costo en aproximadamente un año.

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Dado que el análisis toma como base la evolución de las tasas en USA, para minimizar el efecto negativo de un alza de la tasa americana, recomendamos tomar coberturas con ETF (TTT; TLT; TBT) (ver informe). Cabe destacar, que para ubicarse en tasas de 30 años USA al 4% anual alcanza con remontarse a 2014. Si bien este no sería el escenario más plausible, una correcta cobertura permitiría capitalizar movimientos en el spread. En base a nuestros cálculos, la cobertura con los ETF (o sus derivados), debería mantener una relación de aproximadamente 0,5 a 1, es decir, por cada dólar en bonos argentinos, medio en ETF.

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Bonos Dollar linked

Por el lado de los bonos con ajuste de tipo de cambio, podemos ver que el promedio de los rendimientos de los bonos más operados en la bolsa local, rondan el 5% en dólares. A su vez, si lo contrastamos con la curva de futuros, podemos ver que a un año la depreciación implícita del tipo de cambio se ubica en torno al 20%, lo cual permitiría fijar una tasa en pesos en torno al 26% anual. Dado este contexto, nos resulta atractivo invertir en el tramo largo de la curva linked, es decir, vencimientos en 2019, permitiendo captar un diferencial superior. En éste sentido preferimos CABA por su buena calidad crediticia, o incluso Chubut (ver informe situación fiscal Chubut).

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Bonos en Pesos

En cuanto a los bonos en pesos, podemos destacar que se mantienen atractivas las Lebac de corto plazo, manteniendo un spread sobre Badlar en torno al 5%, con la salvedad que debe renovarse cada 35 días, es decir, el riesgo de reinversión es alto, y hay mucho costo transaccional involucrado (una vez por mes hay que pagar comisiones de entrada), por lo cual vemos valor en los bonos badlar+ del tramo medio/largo curva pesos, por ejemplo AMX9 u AM20, que permiten mantener un spread del 1,5% a mucho mayor plazo.

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Por el lado de los bonos con ajuste C.E.R., si observamos la evolución histórica, han resultado ser una gran inversión en el último año calendario, pero a futuro no creemos que puedan replicar el diferencial sobre los demás activos y por lo tanto no resulta tan atractivo a priori. Bajo la premisa que el BCRA buscará una inflación máxima del 17% para el fin de 2017, podemos estimar que la inflación promedio mensual de aquí en adelante se ubicara en torno al 1,5% mensual (19% anual). De ser así, el rendimiento anualizado se ubicaría en torno al 23% anual.

informe-octubre-6Conclusión

Tomando como base lo antes expuesto, recomendamos armar carteras con mayor ponderación en bonos en dólares (40%), más precisamente en DICY/A con sus respectivas cobertura, reduciendo duration con bonos dollar linked CABA/Chubut 2019 (10%). Por el lado de los bonos en pesos preferimos incorporar tanto Lebac con vencimiento a 60 días (20%), como bonos Badlar+ (20%), ya sea soberanos (promedio 1,5 S/Badlar) como corporativos, donde el spread puede ser unos puntos superior (según emisor). En menor medida, y para diversificar la cartera, destinaríamos no más del 10% a bonos con ajuste C.E.R., priorizando en éste rubro los DICP.

 

Autor: Mariano Peretti

 

 

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